交银国际：维持金斯瑞生物“买入”评级 目标价27.75港元(jiao yin guo ji wei chi jin si rui sheng wu mai ru ping ji mu biao jia gang yuan)

　　交jiāo银yín国guó际jì发fā布bù研yán究jiū报bào告gào称chēng，维wéi持chí金jīn斯sī瑞ruì生shēng物wù（01548）“买mǎi入rù”评píng级jí，将jiāng2024-25E收shōu入rù略lüè微wēi下xià调diào0.6%/0.5%，但dàn基jī于yú更gèng高gāo的de经jīng营yíng利lì润rùn率lǜ***jiǎ设shè，2024E净jìng亏kuī损sǔn预yù测cè减jiǎn少shǎo4%、2025E净jìng利lì润rùn从cóng9.4亿yì增zēng加jiā至zhì14.8亿yì；同tóng时shí首shǒu次cì引yǐn入rù2026年nián盈yíng利lì预yù测cè：收shōu入rù21.6亿yì美měi元yuán（2023-26EC***R 37%）、净jìng利lì润rùn1.74亿yì，四sì大dà业yè务wù板bǎn块kuài全quán部bù实shí现xiàn盈yíng利lì，目mù标biāo价jià27.75港gǎng元yuán。

　　交jiāo银yín国guó际jì主zhǔ要yào观guān点diǎn如rú下xià：

　　收shōu入rù韧rèn性xìng强qiáng，利lì润rùn率lǜ超chāo预yù期qī：

　　2023年nián公gōng司sī收shōu入rù8.40亿yì美měi元yuán，同tóng比bǐ+34.2%，符fú合hé该gāi行xíng此cǐ前qián预yù期qī的de8.43亿yì；经jīng调diào整zhěng净jìng亏kuī损sǔn2.98亿yì（vs.2022年nián净jìng亏kuī损sǔn3.59亿yì），大dà幅fú小xiǎo于yú该gāi行xíng预yù期qī的de3.95亿yì。整zhěng体tǐ毛máo利lì率lǜ48.8%（+0.2pptYoY），超chāo该gāi行xíng预yù期qī的de46.5%，主zhǔ要yào得dé益yì于yú细xì胞bāo治zhì疗liáo板bǎn块kuài毛máo利lì率lǜ的de快kuài速sù提tí升shēng。该gāi行xíng认rèn为wèi，在zài行xíng业yè波bō动dòng的de2023年nián，公gōng司sī非fēi细xì胞bāo治zhì疗liáo业yè务wù依yī旧jiù录lù得dé近jìn10%的de稳wěn健jiàn增zēng长zhǎng，充chōng分fēn体tǐ现xiàn作zuò为wèi行xíng业yè龙lóng头tóu的de强qiáng大dà韧rèn性xìng。站zhàn在zài当dāng下xià，对duì于yú公gōng司sī来lái说shuō，最zuì艰jiān难nán的de一yī年nián或huò已yǐ过guò去qù。随suí着zhe海hǎi外wài融róng资zī在zài1Q24逐zhú步bù回huí暖nuǎn、蓬péng勃bó生shēng物wù完wán成chéng团tuán队duì优yōu化huà、海hǎi外wài市shì场chǎng开kāi拓tà提tí速sù，该gāi行xíng预yù计jì2024年niánCDMO业yè务wù将jiāng有yǒu所suǒ好hǎo转zhuǎn，超chāo公gōng司sī指zhǐ引yǐn的de可kě能néng性xìng较jiào大dà。

　　非fēi细xì胞bāo业yè务wù各gè板bǎn块kuài业yè绩jī表biǎo现xiàn及jí指zhǐ引yǐn：

　　1）生shēng命mìng科kē学xué服fú务wù：外wài部bù收shōu入rù4.05亿yì，同tóng比bǐ+16%，略lüè超chāo该gāi行xíng预yù期qī，经jīng调diào整zhěng毛máo利lì率lǜ54.4%（-1.4ppts YoY）；2024年nián指zhǐ引yǐn：15-20%收shōu入rù增zēng长zhǎng，毛máo利lì率lǜ稳wěn定dìng在zài55%上shàng下xià。2）蓬péng勃bó：外wài部bù收shōu入rù1.07亿yì，同tóng比bǐ-11%，低dī于yú该gāi行xíng预yù期qī，经jīng调diào整zhěng毛máo利lì率lǜ18.1%（-16.1ppts YoY，受shòu到dào产chǎn能néng利lì用yòng率lǜ降jiàng低dī、服fú务wù价jià格gé波bō动dòng、一yī次cì性xìng原yuán材cái料liào存cún货huò减jiǎn值zhí等děng影yǐng响xiǎng）；2024年nián指zhǐ引yǐn：收shōu入rù持chí平píng，投tóu资zī为wèi订dìng单dān增zēng长zhǎng的de再zài加jiā速sù做zuò准zhǔn备bèi。3）百bǎi斯sī杰jié：外wài部bù收shōu入rù0.43亿yì，同tóng比bǐ+12%，略lüè超chāo该gāi行xíng预yù期qī，经jīng调diào整zhěng毛máo利lì率lǜ38.5%（-4.4ppts YoY，核hé心xīn酶méi制zhì剂jì毛máo利lì率lǜ约yuē40%）；2024年nián指zhǐ引yǐn：收shōu入rù按àn固gù定dìng汇huì率lǜ（CER）增zēng长zhǎng20-30%，毛máo利lì率lǜ/经jīng营yíng利lì润rùn率lǜ分fēn别bié稳wěn定dìng在zài39%上shàng下xià/4-5%。

　　细xì胞bāo疗liáo法fǎ羽yǔ翼yì渐jiàn丰fēng：公gōng司sī续xù指zhǐ引yǐn

　　1）cilta-cel峰fēng值zhí销xiāo售shòu至zhì少shǎo达dá到dào50亿yì美měi元yuán；2）2025年nián底dǐ产chǎn能néng达dá到dào一yī万wàn剂jì，Ghent新xīn厂chǎng房fáng已yǐ开kāi始shǐ临lín床chuáng生shēng产chǎn，细xì胞bāo处chù理lǐ能néng力lì较jiào2023年nián初chū翻fān倍bèi；3）CARTITUDE-5入rù组zǔ于yú1H24完wán成chéng。后hòu续xù管guǎn线xiàn中zhōng重zhòng点diǎn关guān注zhùLB1908（Claudin 18.2）和héLB2103（BCMACAR-γδ T）。